Europese sectoren: voor ieder wat wils - 8 februari 2019

8 februari 2019

EUROPESE SECTOREN: VOOR IEDER WAT WILS

Beleggers kijken op een verschillende manier naar potentiële opportuniteiten. Dit is vooral afhankelijk van de preferente beleggingsstijl en tijdshorizon. In deze blog doen we een initiële kwantitatieve screening van de Europese sectoren door de lens van vijf type beleggers:

  • De swing trader
  • De dividend beleggers
  • De value-beleggers: distressed, qarp en garp
  • De multi-strategy belegger
  • De allround-macro belegger

Kwantitatieve screening kan een eerste stap vormen binnen een gestructureerd beleggingsproces. Het kan echter ook gehanteerd worden als standalone beslissingstool.

DE SWING TRADER

Dit soort beleggers kijkt best naar de return drivers die bepalend zijn voor de koersevolutie tussen drie en twaalf maanden. In Figuur 1 tonen we een composite score voor 28 Europese sectoren. Deze composite ranking is een gemiddelde rangschikking op basis van vier onderliggende factoren:

  • Koersmomentum: momentum over de voorbije 3,6 en 12 maanden;
  • Analistensentiment: verandering in de geschatte winst voor het volgende jaar over de voorbije 6 maanden;
  • Fundamenteel momentum: groei in omzet, operationele marge en winst per aandeel over de voorbije 6 maanden;
  • Macro momentum: macro-economisch momentum gelieerd aan cyclische of defensieve sectoren.

 FIGUUR 1            KORTE TERMIJN RANKING VAN 28 EUROPESE SECTOREN

 

 

Bron: Merit Capital Macro

De swing trader zal in eerste instantie zijn aandacht vestigen op Food & Staple Retails, Big Pharma, Hardware, Oil, Utilities en REITS. Via de additionele hulp van fundamentele en technische analyse, catalyst-identificatie en het gebruik van stops, zal hij al dan niet posities innemen in een aantal van deze sectoren.

 DE DIVIDEND BELEGGER

De dividendbelegger denkt eerder op middellange termijn. Op vlak van sectoren zal hij zich vooral focussen op de relatieve grootte van het dividend versus de sectorgenoten, de hoogte van het dividend in historisch perspectief en de kwaliteit van het dividend. Figuur 2 toont het huidige dividendrendement per sector, alsook de z-score over de voorbije zeven jaar.

FIGUUR 2            SECTORDIVIDEND: RELATIEF EN ABSOLUUT (historisch versus 7-jaar gemiddelde)

 

 

Bron: Merit Capital Macro, Bloomberg data Nota: De z-score is een statistische graadmeter die weergeeft hoe uitzonderlijk laag of hoog het dividendrendement is in historisch perspectief.

De dividend belegger zal in eerste instantie interesse tonen in de volgende sectoren:

  • Auto’s: een relatief hoog dividend en een historisch uitzonderlijk hoog dividend;
  • Durables: een relatief laag dividend, maar een historisch hoog dividend;
  • Household & personal: een relatief gemiddeld dividend, maar historisch uitzonderlijk hoog dividend;
  • Metals & mining: een relatief hoog dividend en een historisch hoog dividend;
  • Construction materials: een relatief gemiddeld dividend, maar een historisch uitzonderlijk hoog dividend;
  • Oil, gas & fuels: een relatief hoog dividend en een historisch hoog dividend;
  • Banken: een relatief hoog dividend en een historisch uitzonderlijk hoog dividend;
  • Insurance: een relatief hoog dividend en een historisch hoog dividend.

Telecom, Reits en Utilities hebben een relatief vrij hoog dividendrendement, maar het dividendrendement noteert historisch gezien vrij dicht tegen het gemiddelde. Deze sectoren bieden altijd meer dividend dan hun sectorgenoten.                                                

Dividendbeleggers moeten vooral wakker liggen van de houdbaarheid van het dividend. Op individueel aandelenniveau vergt een houdbaarheidsanalyse heel wat werk. Op sectorniveau kan je initieel screenen op de schuldhefboom. Figuur 3 toont de debt to equity per sector (ex-financials).

FIGUUR 3            SCHULDHEFBOOM

 

 

Bron: Merit Capital Macro, Bloomberg data

Een blik op de schuldsituatie verwittigt ons dat bepaalde sectoren wellicht minder interessant zijn als initieel gedacht: Auto’s, Telecom en Utilities dragen veel schulden op de balans. Voor wie op sectorniveau belegt in een korf van aandelen, is het risico op een dividendknip minder groot vanwege de spreiding. Maar voor wie individuele aandelen selecteert uit deze sectoren moet extra aandachtig zijn voor het risico op een dividendknip.

DE VALUE BELEGGER

De waarde belegger denkt hoofdzakelijk op lange termijn. Een beleggingshorizon tussen de twee en tien jaar is geen uitzondering. We onderscheiden twee soorten value beleggers

                DE DEEP VALUE (DISTRESSED) BELEGGER

Deze spelers focussen zich enkel op effecten die extreem goedkoop noteren. Vaak volstaat dit al als trigger om een aankoop te overwegen. Mits het aanhouden van een voldoende lange beleggingshorizon, rekent men erop dat de waardering uiteindelijk terugkeert naar zijn gemiddelde. Deep value beleggers diversifiëren voldoende over een wereldwijde waaier aan distressed assets. De diversificatie moet bescherming en risicopremie bieden voor het feit dat een aantal van de posities zeker faliekant zal eindigen. Een goedkoop effect kan steeds goedkoper worden. Figuur 4 toont de z-score van de Europese sectoren op basis van waarderingsmultiples over de voorbije zeven en dertig jaar.

FIGUUR 4            COMPOSITE WAARDERING

 

Bron: Merit Capital Macro, Bloomberg data Nota: De z-score is een statistische graadmeter die weergeeft hoe uitzonderlijk laag of hoog de waardering is in historisch perspectief. De Z-score werd eerst berekend voor verschillende waarderingsratio’s. Hiervan werd een gemiddelde z-score berekend.

Deep value beleggers zijn hoofdzakelijk geïnteresseerd in extreme situaties. We zoeken z-scores lager dan -1,5. Geen enkele sector voldoet momenteel. Als we de grens op -1 plaatsen dan zijn er drie zeer goedkope sectoren waarneembaar: auto’s, construction materials en banken. Hun huidige waardering doet zich normaal gezien maar 15% van de tijd voor.

DE GARP OF QARP BELEGGER

Deep value beleggen is het meest lucratief maar ook de moeilijke stijl om vol te houden. Het vergt geduld en een sterke mentale weerbaarheid als belegger. Men belegt immers steeds tegen de trend in. De meeste liefhebbers van waardebeleggen combineren daarom value met kwaliteit (qarp: quality at a reasonable price) of value met groei (garp: growth at a reasonable price). Figuur 5 bevat een scatterplot waar de huidige waardering van de sectoren wordt afgezet t.o.v. de verwachte winstgroei voor de komende twaalf maanden.

Het liefst investeren we in sectoren met een zeer goedkope waardering en een zeer hoge verwachte winstgroei. Maar de markten zijn meestal efficiënt. There is no free lunch. Honderdduizenden beleggers screenen dagelijks op arbitrage opportuniteiten.  Als een sector of effect al aan die voorwaarden voldoet, dan is er vaak een andere gegronde reden te vinden waarom de waardering zo goedkoop is (slechte balans, lage marges, geopolitiek risico, bedrijfsspecifiek risico, sectorspecifiek risico,…).

Volgende sectoren verdienen extra aandacht op basis van deze filter: oil, gas & fuels en energy equipment & services.

FIGUUR 5            GARP SCATTERPLOT: GROEI VERSUS WAARDERING

 

Bron: Merit Capital Macro, Bloomberg data Nota: De z-score is een statistische graadmeter die weergeeft hoe uitzonderlijk laag of hoog de waardering is in historisch perspectief.

DE MULTI-STRATEGY BELEGGER

Dit type belegger zal vaak in meerdere strategieën of signalen naast elkaar investeren. Per signaal/strategie kiest de beheerder zijn beste selectie. Rekening houdend met bovenstaande signalen zou deze belegger een geconcentreerde sectorportefeuille kunnen bouwen als volgt:

  • Swing trading positie: een korte termijn positie op big pharma met een stop;
  • Dividend positie: een middellange termijn positie op banken en construction materials;
  • Deep Value positie een lange termijn positie in auto’s;
  • Qarp positie: een middellange termijn positie in energy equipment & services.

DE ALLROUND MACRO BELEGGER

De macro belegger zal een geconcentreerde sectorpositie innemen op basis van een combinatie van zoveel mogelijk signalen. De signalen worden eventueel gecombineerd met kwalitatieve analyse, fundamentele analyse, technische analyse en risk management.  Een fictief voorbeeld van een mogelijke macro-trade:

  • Een long positie in de Europese energiesector. Dit omwille van de gunstige signalen op vlak van korte termijn drivers, dividend en qarp. De olieprijs kan ondersteunend werken door de recent ingevoerde productiebeperkingen. De macro trader kiest bovendien twee cruciale parameters die het uiteindelijke gewicht van de positie zullen bepalen:
    • Stop-loss percentage: bijvoorbeeld onder lows van begin dit jaar;
    • %R: dit is het maximale verlies dat de positie mag uitoefenen op portefeuilleniveau wanneer de stop-loss bereikt is.

Het gewicht van de positie wordt dan bepaald door %R te delen door het stop-loss percentage. Stel dat je een stop plaatst onder de lows van 2018 (-12%) en dat bij doorbraak van de stop-loss de portefeuille niet meer mag verliezen dan -0,5%, dan bedraagt het gewicht 4,2% (-05%/-12%). Het gewicht van een positie verschilt naargelang de risico-aversie van de belegger. In de praktijk wordt %R vaak geplaatst tussen -0,2% en 2%.

Stoxx Europe Oil & Gas Price Index

Hans Heytens, Head of Research